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外汇投资精要:赢在汇市-第5部分
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的信息优势向做市商发出外汇交易的订单，以达到自己利润最大化的目的。相反，做市商只能通过观察订单揣测他们手中的私有信息，以此来不断地调整买入和卖出的报价，促使交易成立。而非知情交易者出于流动性需要，只能接受价格，最多只能选择时机参与交易。因此，在这样的交易体系中，市场中的信息是通过一系列外汇买卖的交易订单直接驱使汇率上下波动的。
二、汇率理论前沿流派及其方法论比较
表21 归纳了开放宏观经济学的微观基础理论和金融市场微观结构理论两大前沿流派各自的要素和特点，从11个方面对两者在方法论上的差异进行了系统的比较。由此勾勒出两大汇率理论前沿流派的主要前提、理论范式、适用范围和预测效果的轮廓，为解析金融市场微观结构理论对于破解汇市四大“谜团”是否具有相对优势拉开序幕。表21开放宏观经济学的微观基础理论与金融市场微观结构理论的方法论比较
开放宏观经济学的微观基础理论金融市场微观结构理论外汇的外延货币→购买力平价（内生）资产→均衡价值（外生）相关经济主体消费者、企业和政府外汇交易者和中央银行分析的焦点价格调整机制市场交易机制汇率决定要素宏观经济变量、代理人行为订单指令流、买卖差价市场性质描述不完全竞争、市场分割非有效市场信息的特征信息共享、无成本私有信息、存在搜索成本汇率形成条件瓦尔拉斯均衡取决于做市商制度的有无适用理论模型跨期贸易模型、合理预期理论博弈论、随机过程计量方法稳定性数据处理高频度数据处理适用预测周期中长期短期数据实证效果目前看尚不理想2/3的实际变化注：资料来源于孙立坚《现代汇率理论体系及其评价》（载于《世界经济》2003年第1期第23页）。
第六节 微观结构释难题：破解汇市（1）
四大“谜团”的新思维一些学者的实证研究表明，以往和现有的其他汇率理论存在以下几个经不起检验的“谜团”： ①外汇交易量的放大效应；②远期汇率的预测偏差；③汇率决定能力低下；④汇率的过度波动。下面通过探讨每一个“谜团”的形成机制，揭示现有汇率理论的局限性，同时介绍金融市场微观结构理论对破解上述四大“谜团”的新思维。
根据孙立坚《现代汇率理论体系及其评价》（《世界经济》2003年第1期）的相关内容归纳。一、外汇市场四大“谜团”及其破解之道
（一）“谜团”之一：外汇交易量的放大效应
外汇市场交易量的放大，往往是其他金融市场无法比拟的，以往的汇率理论无法解释这种现象，因为这些理论一般都认为，市场交易量的增加只有在与经济基础相关的信息（例如货币供给量、通货膨胀率、外汇储备等）为大家所知的情况下才会发生，信息不对称对汇率不起任何作用。但现实中可能存在这样的情况： 即使外汇市场没有“实质性”地公开信息； 市场的交易量也会突然放大；或者经济基础发生突变； 这一信息被一部分人掌握，市场交易量类似“新闻效应”一样出现突然的增长。这就是外汇交易量的放大效应（The Volum Amplification Effects）。
市场交易者通常认为，某日的交易量不大，是因为市场上没有发生或披露对汇率有实质性影响的事件或信息。相反，交易量的放大，可能是发生或披露了对汇率有实质性影响的事件或信息。这种解释交易量放大的思路，一些学者称之为“事件不确定性”。但在现实中，不时出现这样一种悖反现象：如果以往的交易过程中总是出现少数信息优势方获利而多数信息劣势方亏损的情况，则信息劣势方为了避免损失，就可能退出这次交易，试图寻找“信息不对称”问题不太严重的市场，或等待获利机会“较为平等”的交易时机。于是从整体上看，可能出现信息比较充分时市场交易量反而变小，而信息不充分时市场交易量反而变大的“吉芬反论”（如图23所示）。
图23外汇市场交易量放大的若干原因（二）“谜团”之二： 远期汇率的预测偏移
有效市场的最初概念是由法玛（）于1970年针对商品市场和资本市场提出的，后来又被其他学者引入外汇市场的研究，他们认为一个有效的外汇市场反映所有相关和可能得到的信息，它敏感地调节汇率的变动从而形成均衡价格，投资者不可能赚到超额利润。但一些学者对外汇市场的实证研究发现，远期汇率不时持续偏离其即期汇率（这个差值称为“远期汇率偏移”；Forward Bias），经验分析拒绝了有效市场假说。值得注意的是，远期汇率的偏移是否意味着非有效市场是所有导致投机性超常收益的原因？如果是；选择技术面分析预测汇率走势的效果应该比基本面分析更好，但事实也并非如此。这便是远期汇率偏移的谜团（如图24所示）。
图24远期汇率偏移现象的成因现代的汇率研究成果表明； 远期汇率的偏移并不能被单纯地认为都是市场的非有效而带来的投机性超常收益； 还可能是以下三种原因所致：①交易成本。资本管理或市场摩擦，可能引起远期汇率的偏移。②风险溢价。一些学者发现，即使通过选取离岸市场的利率指标或采取控制偏移范围等方法去除上述交易成本的影响；偏移依然明显存在（即交易成本的观点不能完全解释汇率偏移的原因）。剩下的这些偏移究竟是什么原因形成的呢？可能是由于投资者厌恶内外资产的不完全替代性所带来的风险，要求在收益上得到补偿（即“风险溢价”）。研究风险溢价的度量问题主要有基于资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM）理论的部分均衡方法（最佳的资产组合）和基于Lucas 理性预期理论的一般均衡方法（最佳的消费选择），这两种方法尽管都指出了风险溢价具有随时间推移而变化的特征； 但其结果均不能很好地反映现实交易中“超常收益”的变化。③市场理性程度。一些学者认为，偏移与投资者预期的理性程度有关。
第六节 微观结构释难题：破解汇市（2）
（三）“谜团”之三：汇率决定理论经不起验证
汇率决定理论经不起验证（Determination Puzzle）的问题又称为“密斯若戈夫”难题（Meese and Rogoff；1983），它主要体现在两个方面： 一是宏观经济变量在经验分析中无法解释汇率变化，二是缺乏经得起经验检验的理论模型。这个难题是困扰我们理解所有汇率理论最基础的问题之一，也是汇率理论创新寻求突破的焦点。
从宏观调整机制上找原因的学者持有这样的观点：经验结果很差的原因不是宏观经济变量的问题，而是模型需要修正的问题。奥博斯特弗尔德和若戈夫（Obstfeld and Rogoff）将名义价格刚性和不完全竞争引入开放动态一般均衡分析，建立了一个具有坚实微观基础的宏微观一致的汇率模型——Redux模型（也称OR模型，1995），标志着新开放经济宏观经济学的创立。之后，他们又将货币的不确定性引入该模型（1998），假定出口方货币价格粘性（2000）来改进OR模型对汇率行为的解释。
从微观调整机制上找原因的学者的基本观点是：通过活跃的交易将分散的信息集中在一起，是包括外汇市场在内的金融市场的核心功能。但现有的汇率理论只认为公开信息与汇率变化有关，将所有参与外汇市场的交易者都当做没有区别的理性投资者，并认为交易机制本身也不会影响汇率的变化，完全无视外汇市场的信息集合过程。市场微观结构理论强调，在非有效的外汇市场上，传递和反映私有信息的唯一工具来自两个关键的微观金融指标——知情交易者的订单指令流（Order Flow） 和出自做市商的买卖差价（Spread） ，与此相关的信息汇集在市场的交易过程中，它们是主导汇率和外汇交易量变化的决定要素。传统汇率决定理论检验效果不佳的原因如图25所示。
图25传统汇率决定理论检验效果不佳的原因（四）“谜团”之四：汇率的剧烈波动现象
从原始数据上不难发现，固定汇率制度体系在变更为浮动汇率制度体系以后，主要国家的汇率（无论名义还是实际）变动非常频繁，但决定它的宏观经济基础变量变化很小。为什么在基础变量比较稳定的条件下浮动汇率制勒不住汇率变动频次的“马缰”？理论界对以下几种解释的关注度较高（见图26）。
多恩布茨（）的汇率超调理论（1976）认为，当商品价格的调整呈粘性变化，而汇率的变化没有受外界约束时，外部的冲击将会对汇率的变化产生更大的作用。遗憾的是这种推断没能通过经验的检验。而按照弗里德曼（）的观点，价格的波动是由于理性的市场参与者的投机交易行为受到阻碍引起的。实际上，现实中的汇率波动和交易量的变化常常是同步和同方向的，所以，活跃的交易量； 本应看做是投机交易的增大所至，不应该出现价格波动性增大的现象。于是，围绕弗里德曼提出的观点来探索过度波动现象（Excess Volatility）的原因就成了近几年该领域研究的热门课题。尽管这些研究都指出，市场非有效性问题的存在使得弗里德曼的结论不再成立，但还是可以把它们进一步划分为市场行为的均衡分析理论和市场微观结构理论两大分支。前者主要分析投资者的汇率预期是怎样受到市场的信息不对称和投资者行为的异质性（风险偏好）等因素的影响从而导致市场均衡状态的变化，引起汇率过度波动的这一传导机制。但是，因为存在无法观察到的变量，即使采用宏观的经济代理变量，这一理论的经验分析结果还是不尽如人意。后者则强调在不同的交易体系和机制中，交易订单传递的价格信息。因此这一理论得出结论：在浮动汇率制度下，交易者出于规避风险的需要，不得不频繁地更换外汇资产组合，从而引起汇率过度波动。尽管与这一理论相关的数据依然比较难以搜集，但因为采用的是微观交易数据，对价格影响的信息含量大，故以这一新的方法所作的经验分析结果比较令人满意。汇率过度波动的几种解释如图26所示。
第六节 微观结构释难题：破解汇市（3）
图26汇率过度波动的几种解释二、金融市场微观结构理论对破解汇市四大“谜团”
的相对优势和局限性上文所述的外汇市场四大“谜团”破解之道，明显倚重金融市场微观结构理论，鉴于这一流派在汇率决定理论创新与发展上的突出贡献，不少学者对其推崇有加。不过，金融市场微观结构理论仍有不少局限性。例如，交易订单虽然在很大程度上说明了汇率理论中一些难解的问题，但该理论还没有像宏观经济学的微观基础理论那样，建立起一套统一的理论分析体系，理论模型的设定环境（假设条件） 还很分散，分析方法不够简明易用。而且，它与基本面的联结点不甚清楚（在市场微观结构理论中，基本面的经济变量都被作为外生变量体现在交易订单中），故其在强调信息对价格传导机制的同时，忽略了对信息优劣形成机制的分析。而在现实中，后者的研究意义显得更为重要，例如，“汇率高估和低估”的原因及其对宏观经济的影响问题等。又如，前文在比较金融市场微观结构理论与开放宏观经济学的微观基础理论的差异时就已经指出，前者一般对短期汇率的决定比较有说服力，而在中长期汇率的决定方面，前者可能远不如后者。
三 、本世纪以来汇率决定理论的其他创新
国际金融政治经济学把汇率波动问题和汇率制度、汇率政策联系起来，开辟了一条崭新的研究领域（Eiji，2002），其主要观点是：汇率是一种不同于股票、债券的特殊资产，是一个国家对外经济交流的媒介，各国政府都代表本国利益选择或改变汇率制度和政策体系。无论是通过国际合作还是个别国家单独干预，这一行为都可能直接影响外汇市场交易者对汇率的预期，从而影响汇率的变化。该理论指出，这种影响最终是否以及在多大幅度上引起汇率的波动，关键取决于市场参与者与政府之间是否存在合作关系，以及前者对后者是否信任和信任程度的大小（Drazen，2000）。概括地说，汇率政策是否以及在多大程度上影响汇率的变化，取决于政府与市场、政府与政府之间的复杂博弈。
另外，有学者将自然科学中解释混沌现象的理论移植到汇率研究中来，试图用他们所设计的“混沌模型”（Chaos Model）模拟汇率走势，但实证检验表明该模型对汇率的解释力有限。也有学者将博弈论（Game Theory）引入汇率决定理论，这使得汇率研究不再拘泥于价格制度领域，转而研究人与人之间（如相同或不同的投资者之间、主导者与跟随者之间、风险偏好者与风险厌恶者之间、风险中性者之间等）、政府与政府之间、政府与居民之间的相互影响，这似乎是一个值得探索的新方向。还有学者引入神经网络理论，试图从实证分析上克服传统计量分析工具的致命弱点——不能分析复杂的非线性关系，让神经网络自行发掘系统的内在规律，以弥补购买力平价学说解释力太弱的短板。
本 章 小 结
第一次世界大战前的金本位制时期，产生了国际借贷学说，该理论对汇率理论作出了重要贡献，但它无法解释汇率决定的基础（即决定汇率的内在的根本因素）。以货币数量论和货币中性定理为基础的购买力平价理论，揭示了通货膨胀与汇率之间的关系，但也存在着不少缺陷。利率平价理论认为期汇汇率与现汇汇率的差额是由两国间的利率差决定的，利率高的货币在期汇市场上贴水，利率低的货币在期汇市场上升水，但该理论没有考虑交易成本，对资本流动不存在障碍的假定也违背实际。诞生于布雷顿森林体系崩溃、浮动汇率合法化以后的货币主义汇率理论，扬弃了上述汇率理论的流量分析方法，更强调资产市场的存量均衡对汇率的决定性作用。货币主义汇率理论体系的不足主要在于片面强调资本流动的作用，忽视实物交易和贸易差额对汇率变动的影响。近十多年出现了开放宏观经济学的微观基础理论、市场微观结构理论等新流派。虽然到目前为止，还没有哪一种理论是完美的，经济学界和政策制定者也没有就汇率理论、汇率政策及其有效性达成一致的意见。随着相关学科理论的交叉融合，汇率理论将在各流派的争论中日臻完善。
第一节 国力差异是根本：各国经济增长及其与…
汇率的交互影响经济增长是指一国或地区在一定时期内实际总产出的增加以及生产能力的提升。一般来说，资本、劳动、技术等因素直接影响一国的经济增长，但是还有很多像汇率这样的因素间接地影响一国的经济增长。表面上看，汇率是国与国之间不同货币的兑换比率，但实质上，汇率是货币发行国之间经济实力的对比。从长期看，经济快速增长意味着国力增强，进而推动本币币值上升。为了更透彻地理解这一点，有必要解析汇率与经济增长的互动关系。
一、经济增长与汇率的交互影响
（一）经济增长对一国货币汇率的影响
经济增长对一国货币汇率的影响需要从多方面来观察。一国经济的正常增长，往往意味着生产率大幅提高使得生产成本相应降低，从而增强本国产品在国际市场的竞争力，于是有利于增加出口并抑制进口。一国实体经济的正常增长反映其经济实力的提升，这会增强人们在外汇市场上对该国货币的信心，使得人们更愿意持有该国货币或将一部分其他国家货币转化为该国货币，促使该国货币升值。20世纪80年代，日本和德国的经济增长明显快于美国，因此日元和马克不断升值。同样，2002年以来人民币持续升值的根本原因，也可以归结为中国经济的长期快速增长。
2002年2月28日24时，德国马克正式停止流通，欧元成为德国法定货币。
值得注意的是，在一国经济高速增长的情况下，该国货币有时也可能贬值，其原因在于此时国内需求水平大幅提高导致进口支出快速增长，如果进口增长快于出口增长的速度，该国国际收支的经常项目盈余可能急剧减少甚至出现逆差，从而引起人们对该国货币信心的下降。在一国经济出现衰退时，生产率的下降往往使得生产成本大幅上升，从而削弱本国产品在国际市场的竞争力，不利于其出口增长，经常项目收入减少甚至出现逆差，引起该国货币贬值。此时外国资本的抽逃，可能进一步加剧本币贬值。
（二）汇率变动对一国经济增长的影响
汇率的变动，反过来也会对经济增长产生不同程度的影响。一般来说，当本币贬值或外汇汇率提高而本国物价未发生相应变动时，则外国对本国商品或劳务的购买力增强。另外，在本币贬值后，出口商品或劳务以外币表示的价格降低，使出口商品或劳务在国际市场的竞争力加强，从而本国出口规模可能大幅增加，这对于改善一国国际收支状况和促进该国经济的增长无疑有一定的推动作用。当然也应该看到，本币升值使本币的购买力增强，有利于本国资本扩大对外投资。例如，日元在20世纪80年代和90年代初大幅度升值后，日本汽车、家电、办公机电、机床等行业的企业加快了向海外扩张的速度。
本币贬值会影响国际资本的流动进而影响一国经济的增长。如果国际市场预期本币还将进一步贬值，那么人们就会将资金从本国转移到其他国家，如果此时对外资依赖程度比较高，可能对本国经济增长造成负面影响。如1997年韩国爆发金融危机，外资大量抽逃，从危机爆发到该年年底不到三个月的时间，韩元/美元贬值幅度竟高达50％。由于当时的韩国经济是典型的外向型经济，在韩元大幅贬值的影响下，为偿还国际短期债务，韩国官方动用大量的外汇储备，仅一个月的时间，韩国实际可动用储备由225亿美元下降到60亿美元。同时，贸易赤字进一步加大，大型企业破产、银行呆账进一步增加，韩国经济受到重创。当然有时也可能看到另外一种情形，当本币短期贬值但尚不至于造成汇率大幅波动和金融危机时，某些外资认为是能够相对便宜地在当地采购更多投入品的好时机，反而有利于引进外资发展本国实体经济。
第一节 国力差异是根本：各国经济增长及其与…
二、经济增长的国际差别决定汇率变动的方向
汇率变动可以影响一国经济增长，那么反过来经济增长是否一定会引起一国货币的升值呢？答案是否定的。因为一国经济的增长意味着经济实力的增强，为该国货币走强奠定基础，但是相对于另一种货币而言，是否升值取决于两国经济增长的差异。即经济增长率相对较高的国家，其货币将升值；反之，经济增长率相对较低的国家，其货币将贬值。经济增长率对汇率变动产生的影响是多方面的：其一，一国经济增长率高，意味着国民收入和国内需求增加，于是该国的进口增加可能多于出口，从而导致经常项目逆差，使本国货币面临贬值压力；其二，如果该国经济是以出口为导向的，经济增长是为了生产更多的出口产品，则出口的增长会在一定程度上抵消因进口增加而给本国货币贬值带来的压力；其三，一国经济增长率较高，从总体上看意味着该国的劳动生产率提高以及产品成本降低，从而有利于增强本国产品的竞争力，推动出口增加，且经济增长率高使得该国货币在外汇市场被看好，这又会在一定程度上促使该国货币升值。正因为经济增长对汇率变动会产生###影响，因此不能简单地得出经济增长必然引起一国货币升值的结论。经济增长究竟能否对汇率升值产生正效应，以及产生多大的效应，取决于多种要素此消彼长的复杂组合。20世纪70年代初以来，越来越多的国家实行了浮动的或者相对浮动的汇率制度。由于1973～2008年这一后布雷顿森林体系时期，世界主要发达国家基本实行浮动的汇率制度，所以这一时期最能体现出汇率与经济增长国别差异之间的相互影响。从图31可以观察1973～2004年日元兑美元的汇率和日本与美国的人均GDP（Gross Domestic Product，国内生产总值）增长率差异的走势。
图31 1973～2004年日元汇率与人均GDP增长率差异走势图20世纪70年代受石油危机的冲击，日元/美元汇率在1973～1975年贬值。20世纪80年代初在美国高利率和高汇率政策的影响下，资金从储蓄过剩、低利率的日本流向储蓄不足、高利率的美国，导致国际市场上对美元需求增加而对日元需求减少，从而引起80年代初日元/美元的贬值。以上这两个阶段，在日本的经济增长率超过美国的经济增长率背景下，日元/美元反而贬值，这有悖于之前的结论，即经济增长率相对较高的国家，其货币将升值。这是因为汇率的变动不仅取决于经济因素，还可能受到某些政策、突发事件等因素的影响。除去上述两个阶段，在日本年经济增长率基本都超过美国的年经济增长率的大背景下，1973～1991年日元兑美元的汇率呈现持续升值态势。从20世纪90年代初期开始，美国经济经历了一个长达10年的强劲增长时期，创造了美国经济史上的一个奇迹。在此期间，美国的实际国内生产总值连创新高，出现了低通货膨胀水平与低失业率并存的良好态势，经济增长率也突破了过去30年经济学家公认的宏观调控的临界值上限（25％）。高增长与低通胀对美元升值产生了实质性的支持作用，而强势美元又成为保持低通胀、吸引国际资本和推动美国国内经济增长的重要因素。而这段期间，日本遭受泡沫经济破灭和亚洲金融危机的重创，日元/美元在20世纪90年代后期一度贬值。进入21世纪后，美国经济增长出现停滞，在美国经济减速、利率差逆转、资本流向调整、财政赤字庞大以及外贸逆差居高不下等因素的多重影响下，强势美元开始走弱。而此时的日本经济尚处于缓慢复苏的阶段，因此日本和美国的经济实力对比逐渐平衡，日元/美元的汇率也趋向于稳定。
第二节 此价起伏扰彼价：利率和汇率的交互影…
利率和汇率都是资金价格的表现形式，前者是借贷资金的价格（由国内货币市场供求关系决定），后者是两国货币的比价或外国货币的价格（由外汇市场上的供求关系决定）。利率通过影响两国之间的直接投资和间接投资来实现资金的转移，汇率则通过影响两国的国际贸易来实现资金的转移。那么利率和汇率之间存在什么样的互动关系呢？
一、利率变动对汇率的影响
（一）从资本项目角度看
在短期套利资本可以自由流动的前提下，利率的变动影响到国际短期资本的流动，进而影响到汇率，这是一种短期效应。一般情况下，本国利率上升，国际短期资本流入，外汇市场上对本币的需求增加，本币升值。本国利率下降，国际短期资本流出，外汇市场上对本币的供给增加，本币贬值。
（二）从资产转换角度看
本国利率的变动意味着本币资产相对外币资产的收益率发生了变动，这种影响是一种短期效应。本国利率上升，则本币资产收益率随之上升，居民会更多地把外币资产转换为本币资产以获取高收益，由此外汇市场上外币供过于求，本币升值；本国利率下降，则本币资产收益率随之下降，居民会更多把本币资产转换为外币资产以获取高收益，由此外汇市场上外汇供不应求，本币贬值。
（三）从利率平价角度来看
在外汇市场均衡时，持有任何两种货币所带来的收益是相等的。如果以i，j分别代表不同国家的货币，以R代表收益率，则利率平价所决定的外汇市场均衡的数学表达式为：Ri=Rj。倘若利率不同，持有两种货币所带来的收益也就不同，往往会产生套汇活动，即买进利率较高的A种外汇，同时卖出利率较低的B种外汇。这种市场行为会引起A种货币升值，B种货币贬值，当然这种影响是一种短期效应，因为当两种货币的收益率不同时，套汇机制会很快使两种货币的收益率趋同。具体来说，在本币利率提高的情况下，国际套利资本流入，促使本币升值，同时，国际套利资本的流入使国内货币市场资金供给相对充裕，国外货币市场资金供给相对不足，这将促使国内市场利率下降和国外市场利率上升，利差因此而缩小。当然有时本国政府会主动调低利率（或者外国政府主动调高利率）以缩小利差，阻止本币持续升值。
（四）从购买力平价角度看
利率的变动通过通货膨胀率和预期通货膨胀率的变动来影响汇率，这种影响是一种长期效应。本国利率上升会降低人们对货币的需求，若此时货币供给和实际收入不变，欲维持货币市场均衡只有通过本国价格水平的上升得以实现，而这会引起本币贬值；本国利率上升反映了预期通货膨胀率上升，这会降低人们持有实际货币余额的愿望，若此时名义货币供给不变，则只有通过本国价格水平上升才能降低实际货币余额，而价格水平的上升使得本币贬值。
为什么从购买力平价角度分析的结论与从前面三个角度分析得出的结论恰恰相反？这是因为从购买力平价角度分析，利率对汇率的影响不存在直接的影响关系，而是间接的影响关系（如上面所分析的那样）。所以从长期来看，购买力平价是决定汇率的主要因素之一，但是购买力平价不能解释短期内的汇率行为。背景资料31美联储连续降息使美元走弱
第二节 此价起伏扰彼价：利率和汇率的交互影…
受2007年7月全面爆发的次级贷款危机的影响，美国金融市场和就业市场持续疲软，给经济增长带来巨大的威胁。2007年9月18日，美联储将利息降至475％，这是自2003年6月以来的首次降息。
市场预期悲观，出于刺激经济增长的考虑，美联储将继续降息。事实上此后的三个多月美联储又连续2次降息（2007年底降至425％）。而此时，英国利率保持在525％的水平。
在美联储连续降息以及美英两国利差不断加大等因素的影响下，自2007年9月至2007年底，美元持续走弱。2008年上半年，在次贷危机没有深入影响的情况下，美元有所走强。然而，由于美国经济前景依然堪忧，金融市场和就业市场持续疲软，美联储继续调低2008年的经济增长预期，并�
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