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中国资产管理行业发展报告(2014)-第4部分
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第二，货币市场基金的低风险投向以及按照摊余成本法估值，并按收益率的形式公布，使其具备了银行存款的特征。在美国，利率市场化的重要推手就是货币市场基金，2004年美国货币市场基金规模达1。8万亿美元，一度超过居民储蓄总额。长期以来，中国的货币市场基金由于分业经营的限制，不像美国的货币市场基金那样具有支付功能，因此发展缓慢。但2013年以来，由于第三方支付平台和互联网电商的介入，中国的货币市场基金也具有了支付的功能，并实现了低至1元起投的小额投资，因而投资群体广泛，仅阿里巴巴金融平台上的余额宝（背后是天弘基金的货币市场基金）上线半年规模就已达5000亿元，投资者达8000万人，已经超过沪深两市十多年来的开户量。由于货币市场基金的类存款性质以及个人投资者众多，其已具有显著影响市场的能力，而且货币市场基金本身也是一个信息放大器，在流动性风险发生时，终端投资者赎回压力会使其瞬间提取在银行的存款，进一步恶化银行的资产负债表。因此，对于一定规模以上的货币市场基金，可要求其像存款一样向中国人民银行缴纳一定的准备金，或要求其采用盯市的估值方式，以反映风险变化。
第三，互联网金融或金融互联网的发展，尽管仍依托现有金融工具，但短期内加快了利率市场化，长期则因技术变革，使信息不对称、信用违约成本和行业壁垒发生变化，必然改变靠信息与信用生存的金融业。因此，对互联网金融的发展应报有开放的态度。但同时要看到，互联网金融的发展也加大了金融市场的波动：一是信息传导加快，预期自我实现以及羊群效应、蝴蝶效应，放大了噪音与扰动信号；二是互联网技术和商业模式快速变化，赢利模式的持续性较差，与金融要求的稳健原则本身就有违背；三是互联网的开放与平等，使其连接众多客户，也无法实现适合销售，出现风险影响面更广。对于互联网理财以及众筹、P2P业务，一是要坚持平台的信息中介角色，不得变身为融资主体；二是加强统计监测和信息公开，让金融市场参与者自行选择；三是提高参与机构的资本金要求，完善参与机构的“生前遗嘱”与破产机制，提前做好准备。
正如本文开始所言，中国影子银行体系是近年来金融市场化加快与金融抑制并存情况下监管套利的产物，与利率市场化、金融脱媒的进程并存。除了对影子银行进行必要的监管外，还要加快金融改革，创造一个市场化、高效率的正规金融环境，加快完善资本市场和债券市场，为实体经济提供更多直接融资渠道的同时，为投资者提供更多的工具选择，从融资和投资两个角度减小影子银行产生的动力，或促进影子银行向正规直接融资途径迁移，进而最大限度地化解影子银行风险。
沈修远沈修远，智信资产管理研究院研究员。同很多金融子行业一样，我国的资产管理行业也可以从西方发达国家那里找到很多学习榜样。本文将分析海外资产管理的业务模式，并从资产规模排在全球前50名的资产管理公司中选取五家进行分析，希望能够给国内资产管理行业提供借鉴。
一海外资产管理模式
按照欧洲基金和资产管理协会（EFAMA）的分类，资产管理的模式主要分为两种：投资基金（investmentfund）和全权委托（discretionarymandate）。投资基金是指预先确定了资产类别和风险特性的共同基金产品，不同的投资人通过申购基金份额参与投资；而在全权委托方式中，首先由投资人定制投资准则（guideline），之后投资人将资金委托给选定的资产管理者进行专户管理，资产管理者代表投资人，依照准则进行资产配置和投资决策，不同投资人之间的资产是严格隔离的。图1显示了海外资产管理服务的模式及其渠道与客户的构成。
图1海外资产管理服务的模式、渠道和客户资料来源：欧洲基金和资产管理协会（EFAMA）、智信资产管理研究院。
二全球资产管理50强
根据《退休金与投资/韬睿惠悦全球500大资产管理公司调研》（Pensions&Investments/TowersWatsonWorld500）的调查结果，至2012年，全球最大的500家资产管理公司管理的资产规模已达到68万亿美元，一举扭转了前一年的下降趋势，资产管理规模重新回到金融危机前的水平。前50名的机构排名见表1。
表1全球排名前50的资产管理机构（依照资产管理规模）单位：十亿美元排名公司名称中文名称国家资产管理规模1BlackRock贝莱德美国37912AllianzGroup安联集团德国24473VanguardGroup先锋集团美国22154StateStreetGlobal道富环球投资美国20865FidelityInvestments富达投资集团美国18886AXAGroup安盛集团法国14747J。P。MorganChase摩根大通美国14318BankofNewYorkMellon纽约梅隆银行美国13859BNPParibas法国巴黎银行法国130310DeutscheBank德意志银行德国124711CapitalGroup资本集团美国114712PrudentialFinancial保德信金融集团美国106013UBS瑞银集团瑞士99914AmundiAssetMgmt。东方汇理资产管理法国96115HSBCHoldings汇丰控股英国91016GoldmanSachsGroup高盛集团美国85417FranklinTempleton富兰克林邓普顿投资基金美国78118Natixis法国外贸银行法国77919NorthernTrustGlobal北方信托全球投资美国75820WellingtonMgmt。威灵顿管理公司美国75721MetLife大都会人寿美国72122Invesco景顺美国68723NipponLifeInsurance日本生命保险日本66224Legal&GeneralInvestmentManagement英国法通投资管理公司英国65525Prudential英国保诚英国65426LeggMason美盛集团美国64827GeneraliGroup忠利保险集团意大利64728AegonGroup全球保险集团荷兰60529T。RowePrice普信集团美国57630AmeripriseFinancialAmeriprise金融服务公司美国56231WellsFargo富国银行美国53732SunLifeFinancial永明金融集团加拿大53433Zenkyoren共济农业互保协会日本53134MitsubishiUFJFinancial三菱日联金融集团日本52935MorganStanley摩根士丹利美国51636TIAACREF美国教师退休基金会美国51037MassMutualFinancial万通互惠理财金融集团美国508续表排名公司名称中文名称国家资产管理规模38SumitomoMitsuiTrust&Bank三井住友信托银行日本45639CréditSuisse瑞士信贷瑞士44640Aviva英杰华集团英国44341AffiliatedManagersGroup联营投资管理集团美国43142OldMutual耆卫保险公司南非42343PrincipalFinancial信安金融集团美国40344GreatWestLifeco大西人寿加拿大38945Schroders施罗德集团英国38246FederatedInvestors联合投资公司美国37947DaiichiLifeInsurance第一生命保险日本36248RoyalBankofCanada加拿大皇家银行加拿大35349NewYorkLifeInvestments纽约人寿投资公司美国34750ShinkinCentralBank信金中央银行日本345注：截止时间为2012年12月31日。
资料来源：《退休金与投资/韬睿惠悦全球500大资产管理公司调研》（Pensions&Investments/TowersWatsonWorld500）。
排名结果显示，2008~2012年，银行及银行控股集团一直在排名前20的资产管理公司中占据数量优势，但独立资产管理公司的数量也在不断上升，并于2012年超过银行（见图2）。
图2全球排名前20资产管理机构分类资料来源：《退休金与投资/韬睿惠悦全球500大资产管理公司调研》（Pensions&Investments/TowersWatsonWorld500）。
三案例剖析：最具代表性的五家机构
按照资产管理机构的类型，本文挑选了五家最具代表性的机构进行解析。
（一）贝莱德（BlackRock）：全球最大的资产管理者
1。公司使命及公司简介
“Ourmissionistocreateabetterfinancialfutureforourclients”（为客户创造更加美好的财务未来是我们的使命）。成立于1988年的贝莱德是全球最大的资产管理机构和最大的ETF（交易所买卖基金）资产管理者。截至2012年底，贝莱德管理的资产达3。79万亿美元（约合23。5万亿元）。其安硕（iShares）ETF交易平台占据全球ETF市场份额的39％，超过第二名和第三名市场份额之和。表3分析了贝莱德公司的财务状况、业务架构及运营情况。
贝莱德公司分析主要财务数据（2012年）资产规模：3。79万亿美元
营业收入：93亿美元
净资产收益率（ROE）：11。31％业务架构续表受托资产分析（2012年）按客户类型按资产类别按投资风格机构68％股票49％ETF20％固定收益33％零售/高净值人群12％多元资产7％现金管理7％另类投资3％咨询1％被动
管理主动
管理非ETF类股票指数27％非ETF类债券指数11％股票ETF14％债券ETF5％主动型固定收益17％主动型股票8％多元资产7％现金管理7％另类投资3％咨询1％营业收入分析（2012年）按客户分类按产品分类零售/高净值28％股票45％机构28％固定收益20％ETF27％多元资产10％其他17％另类投资7％贝莱德解决方案6％绩效收费5％现金管理4％渠道费用3％
2。公司历史
（1）成立之初：站在巨人的肩膀上
贝莱德于1988年由以拉里·芬克（LarryFink）为首的八名员工创建。创业初期，黑石集团（BlackstoneGroup）给予了贝莱德500万美元的贷款，拥有贝莱德40％的股权。1992年，公司正式更名为贝莱德。1994年底，贝莱德管理的资产累计达200亿美元。随着业务快速发展，贝莱德和黑石集团之间的关系越来越紧张，并最终导致黑石将2。4亿美元的股份卖给了PNC金融服务集团。贝莱德也由此成为PNC的控股子公司，并随后利用后者的销售渠道迅速扩大规模。与此同时，贝莱德建立了“一个贝莱德”（OneBlackrock）的理念，与大部分机构将各部门独立运营不同，贝莱德对股票、固定收益及其他业务部门始终进行统一管理，使客户可以免于在部门间反复进行沟通。1999年，贝莱德在纽交所上市，管理的资产规模达1650亿美元。
（2）战略收购：于金融危机中吞食竞争者
从2005年开始，贝莱德进行了一系列战略收购，以扩充自己在股票和另类资产投资领域的实力。2005年，贝莱德从大都会人寿（MetLife）手中买下了资产管理公司StateStreetResearch，将自己的研究范围扩展到权益领域。2006年，贝莱德收购美林投资（MLIM），使公司管理的资产规模翻番达到1万亿美元，机构客户业务占比超过70％，并极大地弥补了公司在各项策略和产品中的短板。
2008年9月15日，雷曼破产事件迅速引发多米诺骨牌效应，金融海啸爆发，大量企业陷入困境；而根据报道，贝莱德两年前就将风险最大的债券清除完毕，次贷危机给了贝莱德史无前例的收购良机。
2009年，贝莱德进行了一次重大收购，买下了巴克莱旗下的巴克莱全球投资者（BGI）。本次收购使贝莱德的资产管理规模扩张了3倍，机构客户资产占比超过80％，顺利成为全球最大的资产管理公司。更重要的是，贝莱德借此机会得到了全球最大的ETF交易平台iShares，实现了从以主动型策略为主到以被动型策略为主的大转型（被动型策略现在占贝莱德管理资产的60％以上）。
2010年2月，贝莱德已在1800家公司中拥有5％以上的股权。
（3）风险管理咨询业务：贝莱德解决方案
2000年，芬克将自己的分析师团队剥离出来，组建了贝莱德解决方案公司（BlackRockSolutions），并开发了Aladdin风险管理系统。如今，Aladdin风险管理系统已经是一套强大的投资管理系统，整合了风险分析、投资组合管理、交易和运营功能，为贝莱德和大量第三方资产管理机构提供外包服务。
Aladdin风险管理系统基于海量数据和随机过程理论模拟各类风险资产在不同风险环境下的表现。这个系统可以模拟类似2008年次贷危机、美元贬值等情景，并由此而预测出相关证券的价格走势。《经济学人》报道，在目前全球超过200万亿美元资产中，有7％处于Aladdin风险管理系统的监控之下。
2008年，通过整合公司资源，贝莱德成立了金融市场咨询部门（FMA）。FMA团队向政府和其他金融机构提供咨询服务，协助进行风险分析。
2009年，贝莱德帮助美国财政部管理不良资产救助计划（TARF）中的资产。
2011年，希腊央行聘请贝莱德对希腊银行系统进行分析。
（二）先锋基金（Vanguard）：全球最大的共同基金管理公司
1。公司使命及公司简介
“Totakeastandforallinvestors；totreatthemfairly；andtogivethemthebestchanceforinvestmentsuccess”（在这里，所有投资者都是上帝，所有投资者都将得到一视同仁的对待。在这里，我们将尽最大可能使您的投资获得成功）。先锋基金是世界上最大的基金公司，截至2012年底，管理的资产规模为2。21万亿美元（约合13。7万亿元），拥有160多只国内市场基金和80多只海外市场基金。先锋集团同时还是世界第三大ETF供应商，旗下ETF资产规模约为3372亿美元（约合2。09万亿元）。表4分析了先锋基金公司的产品架构及其运营特色。
先锋基金公司分析产品架构主动型管理产品个体基金产品基金中的基金（FOF）
个体基金产品按照资产类别进行投资，与国内的公募基金类似
一站式基金设立的目的在于简化特定投资者的投资过程，力求一只FOF基金就满足其投资目标并分散风险
核心基金是按照风险分类的FOF产品续表被动型管理产品：多层次的ETF产品满足投资者的不同需求股票型细分风格
债券型细分风格
行业最低的费率水平（2012年）先锋基金0。19％
Fidelity0。67％
AericanFunds0。74％
iShares0。33％
行业平均0。68％低费率的秘密：独一无二的共同拥有模式普通基金公司先锋基金
普通的基金公司都有着第三方资本介入，作为公司的所有者，它们会分食公司利润，与基金投资者形成利益冲突
先锋基金由先锋基金旗下的基金所有，而终端的投资人通过投资基金产品成为先锋基金的所有者，由于不存在第三方资本，先锋基金可以用利润来降低销售费用
2。先锋基金的发家秘诀：被动投资＋超低成本
分析先锋基金成功的原因，最为重要的是其提升了被动投资策略的地位。从全球基金规模来看，被动投资的绝对规模与相对规模都在不断提升。2008年，被动管理基金产品规模占比还不到10％，而到2012年4月底，被动管理基金产品已经占到全球基金总规模的15％。单看美国，在截至2013年的五年中，美国主动投资式股票基金流出3950亿美元，而被动式指数基金吸引了3490亿美元资金，其中有一半流向先锋基金。表5展示了2008~2012年的五年中被动管理基金规模的发展趋势。
表5全球被动管理产品发展趋势单位：亿美元，％时间被动管理
基金规模主动管理
基金规模全球基金
总规模被动管理基金
先锋基金在1976年推出了第一只上市交易的指数基金，如今，先锋基金已成为市场上最大的被动投资者，在全球被动管理资产中的份额超过40％，比排名第二的iShares高出一倍多。
先锋基金成功的第二个因素是超低成本。其产品平均费率仅为0。19％，远低于行业平均0。68％的水平。
3。公司历史
1929年，先锋基金的前身VanguardWellingtonTMFund成立，该基金一直持续运营到今天，并成为美国历史上运营最久的平衡型基金。1975年，先锋基金于美国宾夕法尼亚州成立。公司自建立之初就决定采取互助合作拥有的结构，不引入任何第三方股东，投资者作为先锋基金产品的持有者，同时也成为先锋公司的拥有者。这个全世界独一无二的架构使得先锋基金从一开始就拥有追求低成本产品的内在动力。1976年，先锋基金发行了世界上首只指数基金——先锋500指数基金。当时这种追踪市场平均表现的策略还未被普遍接受，而今天它已经成为全球规模最大的单只基金产品。1977年，公司取消了基金的销售佣金，极大地增强了投资者购买的积极性。1982年，美国政府实施了个人养老金401（K）计划，先锋基金迅速开展针对个人养老金的资产管理业务。2001年，先锋基金发行了ETF联接基金，很多旗下火爆的基金产品有ETF与之配对。2005年，先锋基金开始在海外大举扩张，在之后两年内使海外资产超过了1000亿美元。时至今日，先锋基金通过13个服务中心服务于80多个国家的客户。
（三）安联资产管理公司（AllianzAssetManagement，AAM）：全球最大的保险资产管理机构1。公司使命及公司简介
“Buildingthestrongestfinancialmunity”（打造最强的金融机构）。截至2012年底，安联资产管理公司（AAM）管理着超过1。85万亿欧元（约合15。97万亿元）的资产。作为最大的保险资产管理者，安联资产管理公司旗下有两家资产管理公司：全球最大的固定收益资产管理者太平洋投资管理公司（PIMCO）；以及安联集团原有的安联全球投资者（AGI）。
安联资产管理公司的母公司——安联集团是一家全球性金融服务提供商，总部位于德国慕尼黑；在超过70个国家拥有7800万零售和机构客户。表6分析了安联资产管理的财务状况、业务架构及运营情况。
2。公司历史
（1）早期业务
安联集团于1890年成立于德国柏林，现在的总部位于慕尼黑。早在20世纪初，安联就已活跃在国际保险市场上，安联率先开办了工程险业务，并在该领域一直处于领先地位。安联承保并赔付了1906年美国旧金山大地震和“泰坦尼克”号沉没造成的损失。在20世纪50年代的德国经济复苏中，公司迅猛崛起，成为德国最大的保险公司。
（2）战略收购
20世纪80~90年代，安联展开了一系列战略性并购，将数家著名保险集团，如RAS、Cornhill、AGF、FiremansFund保险集团和USA人寿保险公司购入，加强了其在国际市场的地位。安联十分注重收购对象是否能填补区域或者业务上的空白，这使得其大部分收购对公司发展起到了正面作用。
（3）资产管理业务独立运营
安联在1998年做出战略性决定，将资产管理业务整合为集团的独立核心业务，先后并购美国最大的固定收益资产管理公司PIMCOAdvisor（当时该公司管理着2560亿美元资产，是美国最大的资产管理公司）、NicholasApplegate和德累斯顿银行。借助这些大型并购，安联仅用了两年时间就填补了资产管理领域的空白，成为管理资产超过6000亿美元的巨无霸。
2011年9月，安联成立了安联资产管理公司，旗下包括太平洋投资管理公司和安联全球投资者两家独立企业，这意味着太平洋投资管理公司在业务上与安联旗下原有的安联全球投资者进行了拆分，拥有完全自主运营的权限。
安联资产管理公司分析主要财务数据（截至2012年底）安联集团
营业收入：1064亿欧元
净资产收益率（ROE）：10。5％安联资产管理公司
资产规模：1。85万亿欧元
资产管理业务收入：67。9亿欧元业务架构业务收入分析分项业务收入情况单位：百万欧元业务2010年2011年2012年财产/意外险438954477246889人寿/健康险570985286352347资产管理498655026786其他587567590合计106566103704106612资产管理业务收入及占比资产管理受托资产分析（2012年）按客户分类投资策略零售35％股票固定收益另类解决方案机构65％大盘股基金货币市场结构化产品生命周期小盘股基金低久期商品多元资产主题基金绝对收益货币可变年金方案按托管部门分类国家基金投资基金股票多/空资产/负债管理风格基金分散化收入相对收益风险管理安联全球投资12。4％垃圾债PIMCO85。6％新兴市场债其他2。0％可转债安联资产管理旗下的大部分资产采取了主动管理策略续表自营资产管理和受托资产管理作为保险公司，安联不仅管理自己的保险资产，而且管理着大量第三方资金，其中大部分是其他保险公司的外包资产。截至2012年底，安联资产管理公司管理着1。438万亿欧元的第三方资产和0。414万亿欧元的固有资产
（四）摩根大通（J。P。Morgan）：全球最大的银行资产管理机构
1。公司使命及公司简介
“Firstclassbusinessinafirstclassway”（用一流方式成就一流业务）。成立于1799年的摩根大通集团是世界上规模最大、历史最悠久且最负盛名的金融机构之一，业务遍及60多个国家和地区。
作为摩根大通集团的四大主要业务之一，摩根大通资产管理公司的投资历史已经超过100年。截至2012年底，摩根大通资产管理公司管理着超过1。43万亿美元（约合8。87万亿元）的资产，覆盖了30多个国家和地区。摩根大通资产管理公司同时还是世界上第二大的另类资产管理者（另类资产规模超过1770亿美元）。表7分析了摩根大通资产管理公司的财务状况、业务架构及运营情况。
2。公司历史
现在的摩根大通集团是经过一系列并购而发展壮大的，在200余年的历史中，摩根大通先后并购了超过1000家金融机构。
1799年，公司的前身为曼哈顿银行，于美国纽约成立。
1860年，J。P。摩根公司成立。第一次世界大战期间，该公司包揽了美国对西欧的金融业务，并迅速成长。
1930年，美国国会通过了《格拉斯…斯蒂格尔法案》，J。P。摩根公司被迫放弃了投资银行业务，转变为单一的商业银行。合伙人亨瑞·摩根（J。P。摩根的孙子）与哈罗德·士丹利成立了一家新的证券公司，命名为摩根士丹利（MorganStanley）。经过70多年的发展，摩根士丹利已成为美国仅次于高盛集团的第二大独立投资银行。
1955年，大通国家银行与曼哈顿银行合并，成为大通曼哈顿银行。
1991年，化学银行（ChemicalBanking）与汉华实业银行（ManufacturersHanover）合并，保留化学银行的名称，之后发展成美国第二大银行。
表7摩根大通资产管理公司分析主要财务数据（截至2012年底）摩根大通集团
营业收入：998。9亿美元
净资产收益率（ROE）：11％摩根大通资产管理公司
资产规模：1。42万亿美元
资产管理业务收入：99。5亿美元
净资产收益率（ROE）：24％业务架构业务收入分析分项业务收入情况单位：百万美元业务2010年2011年2012年个人和社区银行489274568749945投资银行334773398434326工商金融604064186825资产管理898495439946企业/PE74144135…1152合计1048429976799890资产管理业务收入规模及占比续表受托资产分析（2012年）按客户类型按资产类别机构52％现金33％零售26％固定收益27％私人银行22％股票和多元资产31％另类投资8％按投资策略资产管理业务收入分析（2012年）按客户类型按客户类型私人银行55％私人银行55％机构24％机构24％零售21％零售21％
1996年，化学银行兼并了大通曼哈顿银行，并保留了大通曼哈顿银行的名称，成为当时美国最大的银行。
2000年；大通曼哈顿银行与J。P。摩根公司合并为摩根大通（J。P。MorganChase&Co。）。至此，四家极具影响力的金融机构合而为一（J。P。摩根公司、大通国家银行、化学银行、汉华实业银行）。摩根大通成为全球历史最长、规模最大的金融服务集团之一。
2004年，摩根大通收购芝加哥第一银行，其行政总裁杰米·戴蒙（JamieDimon）之后就任摩根大通的CEO。
2008年，摩根大通收购了受次贷危机影响陷入破产危机的美国第五大投行贝尔斯登，加强了自身在机构经纪、现金结算和全球能源贸易领域的实力。
2008年9月25日，华盛顿互惠银行（WashingtonMutual）宣布破产，这是美国历史上规模最大的银行倒闭案。美国联邦存款保险公司（FDIC）接管了该银行，并将其大部分资产以19亿美元出售给了摩根大通。摩根大通随后恢复了华盛顿互惠银行的运营，实现了在美国西海岸的扩张，并由此成为美国最大的储蓄银行。
2010年，摩根大通以10亿英镑的价格买下了嘉诚（Cazenove）余下的50％股权，从而获得对该公司的所有权和控制权，实现了欧洲地区业务的进一步扩张。
2012年，摩根大通对资产管理业务进行了重组——从公司投资管理条线与财富管理条线抽调人员成立了管理1000亿美元资产的新部门，名为资产管理解决方案（AssetManagementSolutions）。管理700亿美元资产的摩根大通环球多元资产集团（GlobalMultiAssetGroup）与机构策略集团（InstitutionalStrategyGroup）从投资管理条线剥离，转入新部门。
（五）Bridgewater：全球最大的对冲基金机构
1。公司使命及公司简介
“AtBridgewater；ouroverridingobjectiveisexcellence；ormoreprecisely；constantimprovement”（没有最好，只有更好）。Bridgewater是世界上最大的对冲基金机构，也是投资领域的创新者。公司率先实践了如货币管理外包、Alpha和Beta分离策略、绝对收益产品，以及风险平价等创新投资理念。在过去的10年里，公司管理的资产以每年25％的速度增长，截至2012年底，公司管理着大约1421亿美元（约合8810亿元）的资产。其咨询报告《每日观察》（DailyObservation）也成为全球各大银行及养老基金经理的必读之物。表8分析了Bridgewater的产品架构、财务状况及主要投资策略。
表8Bridgewater公司分析主要产品架构资产规模（2012年）另类资产规模对比（十亿美元）
黑石210
摩根大通资产管理公司177
凯雷170
Bridgewater
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